La inflación es siempre y en todas partes un fenómeno cambiario

Si “la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario”, ¿por qué, con superávit fiscal desde hace ocho meses y emisión de dinero reprimida, el aumento general de precios de julio fue de 4%?

Esta frase del monetarismo fundamentalista, repetida por el ministro de Economía a cargo del Poder Ejecutivo, Javier Milei, se encuentra en el libro “A monetary history of the United States” (1963) de Milton Friedman y Anna Schwartz.

¿Este principio es así siempre y en todas partes o es un postulado elevado a categoría de dogma?

Si Milei está tan convencido de este evangelio libertario, ¿por qué no elimina las regulaciones cambiarias conocidas como “cepo”?

No lo hace porque, a pesar de las anteojeras ideológicas y los insultos a quienes no piensan como él, sabe que si lo hace, sube el dólar y se dispara al alza la inflación.

Los precios suben por el movimiento del dólar o la expectativa de suba y no solo por la cantidad de dinero emitido. No es necesario exagerar como los monetaristas fanáticos, aunque existe la tentación de afirmar que “la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno cambiario” en la economía argentina bimonetaria.

Una mala noticia

¿El 4% de inflación mensual es una mala o una buena noticia?

La inflación núcleo (que no considera las subas estacionales, como frutas y verduras, ni los precios regulados, como las tarifas), indicador que mejor refleja la inercia, anotó 3,8%, el mismo porcentaje de junio y una décima más que en mayo. Además, los precios mayoristas de julio subieron en promedio 3,1%, por encima del 2,7% del mes anterior.

El relato libertario difunde una cadena de éxitos espectacular para autoconvencerse de que el rumbo económico es el correcto. Sin ánimo de interrumpir las fantasías que Milei alimenta en la red social X y en auditorios amigables, resulta evidente la resistencia de la desinflación.

El 4% es una cifra elevada en el escenario de hiperrecesión, con destrucción del consumo doméstico, tipo de cambio oficial atrasado, ingresos de la población deprimidos, ajuste fiscal y contracción monetaria.

Milei, medios de comunicación, analistas y la legión de libertarios en redes sociales pueden autoengañarse en el festejo de ese dato, pero este número no es para celebrar, puesto es síntoma de la fragilidad de la actual estrategia antiinflacionaria.

La comparación con la misma variación del índice de hace 30 meses, para exhibirla como buena noticia, alimenta la confusión. Dos aspectos son relevantes para analizarla: uno, cuál es la tendencia, y dos, cuál es el marco económico general, en cada uno de estos momentos.

A favor del 4% de Milei es que la tendencia es a la baja; en enero de 2022 fue 3,7% y desde este mes fue escalando hasta el pico de 7,4% de julio y terminó en diciembre en 5,1%.

En contra es que estos índices de inflación se registraron con una economía creciendo 5,0% y aumento del empleo en el 2022, y ahora está cayendo -excluido el Agro- 5,5% en el primer semestre en comparación con el mismo período del año anterior y destrucción de puestos de trabajo.

La paz (inflación) del cementerio (economía) es una mala noticia.

La inflación dividida en tres partes

El informe semanal de los economistas del Banco Provincia propone descomponer la inflación de lo que de este año en tres partes:

1. La explicada por la devaluación de fines del año pasado y la consecuente suba del impuesto PAIS.

2. Por las actualizaciones de tarifas de servicios públicos y otras correcciones de precios regulados.

3. El componente inercial, donde los precios suben porque otros precios subieron antes, buscando no ceder terreno en el set de precios relativos.

Explica que los efectos del punto 1 habrían desaparecido en los últimos meses, producto de la estabilidad cambiaria, mientras que las variables del punto 2 son más erráticas, puesto que impactan “mucho” en pocos meses y “poco” en muchos.

El tercer punto está asociado típicamente al IPC Núcleo y resulta más persistente y más difícil de desarmar. Advierte que “en él, cumplen un papel central las expectativas, así como la aceptación social del esquema de precios relativos vigente; dicho de otra forma, que asalariados y empresarios no pretendan recomposiciones significativas en el corto plazo”.

La apuesta para las elección del 2025

El último reporte del Centro de Estudios Económicos y Sociales afirma que el Gobierno sabe que una brecha cambiaria elevada hace más difícil eliminar el cepo y aparece la posibilidad de que el proceso inflacionario se recaliente.

Indica que la caída de reservas y el aumento de la brecha cambiaria son síntomas de que los agentes económicos perciben un atraso en el tipo de cambio oficial. “La presión sobre el dólar tiende a subir y con ésta, la presión sobre los precios”, advierte.

Recuerda que siguen pendientes algunas correcciones de precios relativos -tarifas de luz y gas- que continuarán presionando sobre el índice general de precios.

Señala que Milei viene apostando su capital político al proceso de desinflación, y que es el único logro a mostrar. Menciona que, a diferencia de otros períodos históricos en los que hubo apreciación cambiaria, ahora esto no se tradujo en un incremento de los ingresos reales o de la actividad, sino que convive con un proceso de ajuste, recesión y caída de los ingresos.

Para concluir que es posible que parte de la sociedad soporte este ajuste sólo por la promesa de la estabilización de precios, pero si el proceso de desinflación se revierte, “es probable que parte del apoyo que hoy goza se diluya, y con ello sus pretensiones electorales en 2025”.

Plata hay, lo que no hay son dólares

El argumento libertario para no desprenderse del cepo es que todavía existe una masa de pesos “excedente” de herencia de la gestión de Sergio Massa que, en un esquema de libertad cambiaria, se volcaría rápidamente a comprar dólares. El saldo sería un salto de la paridad y el consiguiente impacto negativo en los precios.

La idea de los pesos excedentes es bastante débil. El Gobierno está tan abrazado al cepo que Milei afirmó, en una de sus recurrentes contorsiones discursivas, que “es falso que no se pueda crecer con cepo”. El secretario de Economía a cargo del Palacio de Hacienda, Luis Caputo, lo repitió sin ruborizarse.

En realidad, Milei no se anima a salir del cepo porque la cotización del dólar subiría con el efecto conocido de aumento de la inflación.

El mecanismo de propagación a precios más potente de la economía argentina bimonetaria resulta ser el mercado de cambio y no sólo la cuestión monetaria.

Pisar el dólar oficial e intervenir en la brecha cambiaria

La economía basada en la evidencia muestra que la estrategia antiinflacionaria determinante de la política económica libertaria es pisar el tipo de cambio oficial con ajustes del 2% mensual y vender bonos en el mercado para limitar el alza de los dólares financieros. O sea, Milei abona de este modo la idea que la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno cambiario, con la particularidad de insultar a quienes lo cuestionan por su incoherencia.

Para evitar confusiones deliberadas, esto no implica desconocer la necesidad de un manejo prudente de las cuentas fiscales y monetarias, debido a las restricciones al financiamiento de desequilibrios que arrastra la economía local. Pero una cosa es el dogmatismo monetarista y otra muy diferente es un plan económico integral de equilibrios dinámicos fiscal, monetario y cambiario.

El nudo central de la tensión inflacionaria no es el supuesto excedente de pesos, sino los pocos dólares que tiene el Banco Central para satisfacer la demanda de billetes verdes. Es tanto más elevada la demanda respecto a la oferta potencial que la cantidad de pesos en la economía será siempre abundante en las actuales condiciones macroeconómicas.

La clave antiinflacionaria no se encuentra en la represión monetaria, como cree Milei, que profundiza la hiperrecesión, sino en sumar reservas internacionales (dólares) en cantidad al tiempo de incrementar la demanda de dinero (pesos).

¿Cuál es el sendero virtuoso para aliviar las presiones sobre el dólar y, por lo tanto, de la inflación?

Como el circuito económico no se paraliza por completo, se va generando determinado nivel de liquidez en moneda doméstica, pero ese dinero creado resulta superior al deseado por la población. O sea, la demanda de dinero doméstico es débil; no así la de dólares.

Milei y Caputo no dan respuestas a cómo incrementar la demanda de dinero para que no se refugie en la compra de dólares.

El sendero virtuoso a transitar para abordar esta cuestión es alentar una tasa de interés positiva en pesos para fomentar el ahorro en moneda nacional, consolidar una tasa de inflación en descenso sin precios básicos reprimidos (tipo de cambio, salarios y tarifas) e impulsar un fuerte crecimiento económico con creación de empleo formal y alza del salario real.

De estas tres condiciones, la estrategia libertaria se concentra en la inflación pero con un costo tan elevado que debilita la demanda de dinero, mientras genera expectativas de devaluación por el atraso cambiario actuando como ancla antiinflacionaria y, por lo tanto, incentiva una mayor demanda potencial de dólares.

Ahora bien, el camino opuesto al libertario no está librado de complicaciones porque si la economía crece aumentan los pedidos de dólares para importaciones debido a la actual matriz productiva de eslabones desarticulados de la producción nacional.

El ancla cambiaria

El último Informe Monetario del Banco Central explica que seguirá el régimen de crawling peg del 2% mensual del tipo de cambio nominal bilateral respecto del dólar, y reconoce que, tal como fue implementado, “sigue siendo un ancla complementaria del frente fiscal que contribuye a la baja de la inflación”.

La defensa libertaria del ajuste monetario apunta a que mientras haya pesos “excedentes” habrá presión sobre el dólar. ¿Qué cantidad de pesos en la economía dejará de alimentar la tasa de inflación vía presiones en el mercado de cambio?

El Banco Central responde a este interrogante en este Informe Monetaria, al señalar que la cantidad de pesos de la Base Monetaria Amplia (dinero en circulación, encajes bancarios y pasivos remunerados del BCRA) se fija en 47,7 billones de pesos corrientes, equivalente al 9,1% del PIB.

La Base Monetaria simple (dinero en circulación más encajes) es de apenas el 3,8% del PIB. Este grado de desmonetización de la economía en pesos es impresionante, ubicándose entre los niveles mínimos históricos.

Si aumenta la demanda de dinero doméstico pero con tasas de interés en pesos negativas respecto a la inflación, se intensificarán las presiones sobre el dólar.

El doble peligro mileísta: devaluación y default

La entidad monetaria explica que dispuso cerrar la ventana de pases pasivos a partir del 22 de julio, con el objetivo de terminar con la emisión endógena generada por estos instrumentos de regulación de la liquidez del sistema.

Para absorber “excedentes de liquidez”, el 17 de julio el Tesoro Nacional emitió nuevas letras fiscales de liquidez (LEFI) a 1 año de plazo por un monto de 20 billones de pesos y las canjeó por títulos públicos ajustables por CER en cartera del Banco Central.

De esta manera, los bancos pudieron colocar su liquidez comprando LEFI por un total de 10,85 billones de pesos luego de desarmar los pases pasivos.

Por otra parte, el Banco Central lanzó el 16 de julio una propuesta de carácter voluntario para la rescisión de opciones “puts” americanas y europeas sobre la cartera de títulos del Tesoro de los bancos por un valor máximo de 17,7 billones de pesos. Esta medida, junto con la eliminación de los “BIDs automáticos” sobre títulos del Tesoro, implicó el final para múltiples mecanismos de monetización indirecta del déficit fiscal que habían sido habilitados en los años previos.

Con una tasa de interés del 4,5% mensual para la nueva deuda, esta transferencia de pasivos desde el Banco Central al Tesoro Nacional supone un aumento del gasto financiero de 1,5% del PIB, lo que duplica la cuenta de intereses a pagar en el año.

Para pagar la totalidad de los intereses con el superávit primario, éste debería alcanzar el 3% del PIB, meta que se presenta muy exigente. Esto incorpora un riesgo adicional a la devaluación: el del default de la deuda en pesos.

La opción para eludirlo sería profundizar aún más el ajuste fiscal para conseguir el superávit, pero que acentuará la hiperrecesión en un círculo vicioso de destrucción de capital productivo, para sumergir a la economía en la depresión.